O Banco Central Europeu (BCE) está enfrentando um dilema novamente e, desta vez, os problemas da região não vêm da Grécia, da Itália ou de qualquer um dos suspeitos de sempre do sul mais pobre do bloco.
A maior potência do grupo, a Alemanha, tem sido atingida por uma mistura tóxica de comércio fraco com a China -- um parceiro importante --, uma queda em seus grandes setores de manufatura e construção e até mesmo algumas questões existenciais sobre um modelo de negócios baseado em combustível barato da Rússia.
A situação na Alemanha está prejudicando o crescimento na zona do euro como um todo e ameaçando empurrá-la para uma recessão, em vez do "pouso suave" de crescimento e inflação moderados que o BCE havia planejado e os Estados Unidos ainda esperam alcançar.
Isso está forçando uma mudança de tom no BCE, que descartava uma pausa em sua sequência mais longa e acentuada de altas de juros e agora fala abertamente sobre manter os juros inalterados já no próximo mês.
E o mercado acredita que o BCE pode até ter que desfazer alguns desses aumentos logo, assim como fez na época de seu último ciclo de aperto em 2011, quando as crises de dívida na Grécia, Portugal, Irlanda, Espanha e Chipre foram acompanhadas por uma recessão mais ampla. .
"Existem algumas semelhanças entre as circunstâncias de 2011 e agora", disse Richard Portes, professor de economia da London Business School. "Houve um grande choque de oferta e a inflação claramente teria vida curta."
Alguns dos infortúnios atuais da Alemanha se originam na Rússia, da qual Berlim dependia para um terço de seu suprimento de energia até que a invasão da Ucrânia pôs em risco essas importações baratas.
Outros são mais profundos e produzidos em casa, relacionados à sua dependência excessiva de exportações, falta de investimento e escassez de mão de obra.
Mas pelo menos alguns dos problemas da Alemanha podem ser atribuídos a uma política monetária mais rígida.
Custos de empréstimos mais altos prejudicam especialmente os fabricantes porque eles dependem de investimentos e nenhum país da zona do euro tem um setor industrial maior do que a Alemanha.
Isso coloca o BCE em uma situação em que deve considerar encerrar seu ciclo de aperto monetário antes de testemunhar a queda sustentada no núcleo da inflação que disse querer ver.
O primeiro sinal de mudança na narrativa começou na última reunião do BCE, há duas semanas, e pegou os mercados de surpresa.
Depois de declarar em junho que o BCE "nem estava pensando em interromper" seus aumentos de juros, Lagarde mudou de direção em sua última coletiva de imprensa, chegando a dizer que não achava que o banco central tivesse mais terreno a cobrir "neste momento no tempo".
Mas os mercados duvidam até mesmo do cenário de juros altos por mais tempo, com cortes substanciais precificados para o segundo semestre do ano que vem.
